3. 講義內容
兩者都是「遞延估值」工具，讓早期融資不必當下確定估值：
| 特性 | SAFE（Simple Agreement for Future Equity） | 可轉換票據（Convertible Note） |
|---|
| 法律性質 | 股權性質協議，非債務 | 債務工具（有到期日與利息） |
| 利息 | 無 | 通常有（如 6–8% 年利率） |
| 到期日 | 無 | 有（通常 18–24 個月） |
| 複雜度 | 較簡單，無需協商還款條款 | 較複雜，需協商到期/違約情境 |
兩者共同的核心機制：
- 估值上限（Valuation Cap）：未來轉換時的最高估值上限，保護早期投資人不因後續高估值輪次而被過度稀釋收益。估值上限的設定通常低於預期下一輪估值，為早期投資人提供「溢價補償」。創辦人應理解，估值上限不僅是「保護投資人」，更是「激勵投資人」——它為早期投資人提供了未來融資輪中的「優先權」。創辦人還應理解，估值上限不僅是「保護」，更是「策略」——它反映了創辦人與投資人的議價能力與市場地位。
- 折讓（Discount Rate）：通常給予早期投資人相對下一輪定價的折扣（如 20%），兩者（Cap 與 Discount）通常「取對投資人更有利者」計算轉換價格。創辦人應理解，折讓不僅是「折扣」，更是「風險補償」——它反映了早期投資的高風險。創辦人還應理解，折讓不僅是「折扣」，更是「策略」——它反映了創辦人與投資人的議價能力與市場地位。
SAFE 的設計初衷：SAFE 由 Y Combinator 於 2013 年設計，目的是簡化早期融資的法律成本與談判複雜度。SAFE 不是債務，沒有到期日與利息，對創辦人而言風險較低。但 SAFE 的「非債務」特性也意味著投資人在公司清算時的受償順序可能劣後。創辦人應理解，SAFE 不僅是「簡化工具」，更是「風險轉移」——它將估值風險從投資人轉移到創辦人。創辦人還應理解，SAFE 不僅是「工具」，更是「策略」——它反映了創辦人與投資人的議價能力與市場地位。
可轉換票據的優勢：可轉換票據保留了傳統債務工具的談判彈性——有到期日、利息與違約條款，對投資人的保護更強。但可轉換票據的債務特性也意味著創辦人需要承擔還款壓力（如果到期未轉換）。創辦人應理解，可轉換票據不僅是「融資工具」，更是「風險分擔」——它將風險在創辦人與投資人之間進行分配。創辦人還應理解，可轉換票據不僅是「工具」，更是「策略」——它反映了創辦人與投資人的議價能力與市場地位。
重點小結：SAFE 設計初衷是簡化早期融資法律成本，可轉換票據則保留了傳統債務工具的談判彈性——選擇取決於地區慣例與創辦人偏好。創辦人應理解兩種工具的風險與收益。
4. 核心概念與公式
轉換價格（取對投資人更有利者）：
轉換價格 = min(估值上限 ÷ 完全稀釋股數, 下一輪價格 × (1-折讓))
轉換後股數：
股數 = 投資本金 ÷ 轉換價格
5. 實例演算
早期投資人以 SAFE 投資 US\(100K，估值上限 US\)5M、折讓 20%。下一輪 A 輪定價 US$10M Pre-money、完全稀釋 1,000 萬股：
- 下一輪價格 = 10M/1000萬 = 1.00 美元/股
- 折讓價 = 1.00 × (1-20%) = 0.80
- 上限價 = 5M/1000萬 = 0.50
- 取較低者 → 轉換價 = 0.50
- 轉換股數 = 100K/0.50 = 20萬 股
上限（Cap）較折讓更有利 → 投資人獲 20 萬股（而非 12.5 萬股） ✅
6. Excel 建模步驟
B1 投資本金、B2 估值上限、B3 折讓B4 下一輪 Pre-money、B5 完全稀釋股數B6 下一輪價格：=B4/B5B7 折讓價：=B6*(1-B3)B8 上限價：=B2/B5B9 轉換價：=MIN(B7,B8)；B10 股數：=B1/B9
檢查式： 轉換價 = min(折讓價, 上限價)；上限愈低，投資人轉換股數愈多。
7. 案例研究
情境示範：早期投資人用 SAFE（有 Cap）投資，公司後續以高估值融資。因有估值上限，投資人轉換價被鎖定在 Cap，避免被高估值輪次過度稀釋 —— 這就是 Cap 的保護作用。
真實案例（歷史資料，教學用途，不構成投資建議）： SAFE 由 Y Combinator 於 2013 年創立後，迅速成為美國初創早期融資的主流工具，示範「簡化法律成本以加速早期融資」的設計初衷。
8. 常見錯誤
- 混淆 SAFE 與可轉換票據的法律性質 —— SAFE 非債務、票據是債務
- 忽略 Cap 與 Discount 的「取較有利者」 —— 不是兩者疊加
- 忽略票據的到期日 —— 到期未轉換須還款
- 忽略利息對轉換的影響 —— 票據利息會滾入本金轉換
- 完全稀釋股數定義不清 —— 直接影響轉換價
9. 術語表
| 英文 | 中文 | 解釋 |
|---|
| SAFE | 未來股權簡單協議 | 非債務之遞延估值工具 |
| Convertible Note | 可轉換票據 | 有到期日之債務工具 |
| Valuation Cap | 估值上限 | 轉換時的最高估值 |
| Discount Rate | 折讓 | 相對下輪定價之折扣 |
| Deferred Valuation | 遞延估值 | 當下不確定估值 |
11. 延伸閱讀
- 課 4.2.1 種子輪與天使輪（遞延估值工具之應用）
- 下一課：4.4.4 ESOP 員工期權池設計
- 對應影片：EP「條款清單」相關集數