3. 講義內容
案源 Sourcing 兩大渠道
- 專有案源（Proprietary Deal）：PE 團隊主動拜訪企業家、行業人脈挖掘；沒有多個買方競標；價格壓力更小，是 PE 最希望拿到的交易。專有案源的優勢在於「買方市場」——PE 可以以更合理的價格收購，且交易條件更靈活。但專有案源需要長期的行業網絡建設與品牌經營。創辦人應理解，專有案源不僅是「案源」，更是「競爭優勢」——它使 PE 在競爭中處於有利地位。創辦人還應理解，專有案源不僅是「案源」，更是「策略」——它反映了 PE 的行業網絡與品牌影響力。創辦人還應理解，專有案源不僅是「案源」，更是「管理」——它反映了 PE 的案源管理能力。
- 投行拍賣（Auction Process）：賣方聘請投行，編寫 CIM 公司備忘錄，向多家財務買方同時邀標；競爭激烈，容易推高收購估值。投行拍賣的劣勢在於「賣方市場」——多個買方競爭推高價格，PE 的議價空間受限。但投行拍賣的優勢在於流程標準化、信息透明。創辦人應理解，投行拍賣不僅是「案源」，更是「市場驗證」——它反映了市場對企業的估值。創辦人還應理解，投行拍賣不僅是「案源」，更是「策略」——它反映了 PE 的議價能力與市場地位。創辦人還應理解，投行拍賣不僅是「案源」，更是「管理」——它反映了 PE 的案源管理能力。
拿到案源之後第一步：撰寫投資主題 Investment Thesis 一份簡報回答 4 個核心問題：
- 為什麼現在投資這家公司？行業驅動因素？
- 我們看到什麼風險？
- 買進之後，我們用什麼手段創造價值？（增長、降本、併購、治理）
- 退出大概會走哪條路徑，預期回報區間？
投資主題不僅是內部決策文件，也是向 LP 展示基金投資邏輯的工具。一份好的投資主題應該「可驗證、可追蹤、可調整」。創辦人應理解，投資主題不僅是「文件」，更是「策略」——它指導 PE 的投資決策。創辦人還應理解，投資主題不僅是「文件」，更是「溝通」——它向 LP 展示了基金的投資邏輯。創辦人還應理解，投資主題不僅是「文件」，更是「管理」——它反映了 PE 的投資管理能力。
初步桌面篩選 Screening 快速看財報，粗算 EV/EBITDA、槓承受能力，先排除明顯不符合基金策略的標的，避免浪費盡調資源。桌面篩選的核心目的是「快速否決」——將不符合基本條件的標的排除，集中精力於有潛力的項目。創辦人應理解，桌面篩選不僅是「篩選」，更是「資源配置」——它確保 PE 將資源集中在最有潛力的項目上。創辦人還應理解，桌面篩選不僅是「篩選」，更是「策略」——它反映了 PE 的投資策略與風險偏好。創辦人還應理解，桌面篩選不僅是「篩選」，更是「管理」——它反映了 PE 的案源管理能力。
實務提醒：大量案源在初步篩選階段就被否決，真正走到深度盡調的是少數。PE 團隊的「篩選效率」直接影響基金的投資回報。
4. 核心概念與公式
初步篩選的核心指標：
EV/EBITDA 倍數 = 企業價值 ÷ EBITDA（粗算）
槓承受能力 ≈ 債務上限 ÷ Normalised EBITDA（粗測）
投資主題四要素：
市場機會 + 風險因素 + 價值創造手段 + 退出路徑
5. 實例演算
一間企業 EBITDA 100，同行業交易倍數 7–9×：
- 企業價值區間 \(= 100 × 7\ 至\ 100 × 9 = 700\ 至\ 900\)
- 若按 3.5× EBITDA 槓桿，可承擔債務 \(= 100 × 3.5 = 350\)
- 股權需求 \(= 700 - 350 = 350\)（最低情境）
快評目的不是精確估值，而是回答「值不值得花錢做正式盡調」 ✅
6. Excel 建模步驟
B1 EBITDA、B2 可比倍數下限、B3 上限B4 EV 區間：=B1B2 & "–" & B1B3B5 槓桿倍數、B6 債務上限：=B1*B5B7 股權需求：=B1*B2-B6- 對比基金最低回報門檻，判斷是否推進
- 附紅旗清單（利潤波動、客戶集中、股權不清等）
檢查式： 快評回報遠低於基金門檻時，直接放棄該項目。
7. 案例研究
情境示範：PE 在投行拍賣中與 5 家買方競標，估值被推高至 10×，IRR 僅 12%（低於基金 20% 門檻），最終退出競標。教訓：拍賣流程容易推高估值，專有案源才是價值窪地。
真實案例（歷史資料，教學用途，不構成投資建議）： 亞洲 PE 交易多由投行主導拍賣，估值競爭激烈；具備行業人脈、能拿到專有案源的基金，往往能以更低倍數成交。
8. 常見錯誤
- 忽略專有案源的價值 —— 拍賣流程估值被競標推高
- 投資主題流於空泛 —— 應回答四個核心問題
- 跳過桌面篩選 —— 直接進盡調浪費資源
- 忽略紅旗信號 —— 客戶集中、利潤波動須早發現
- 把快評當精確估值 —— 快評只是篩選工具
9. 術語表
| 英文 | 中文 | 解釋 |
|---|
| Proprietary Deal | 專有案源 | 無競標的獨家交易 |
| Auction Process | 投行拍賣 | 多買方競標流程 |
| Investment Thesis | 投資主題 | 投資的核心邏輯 |
| CIM | 公司備忘錄 | 賣方編寫的推介文件 |
| Screening | 篩選 | 初步過濾標的 |
11. 延伸閱讀
- 下一課：5.2.2 初步篩選與估值快評
- 課 5.3.2 Sources & Uses 設計
- 對應影片：EP「盡職調查」相關集數