課 8.3.2 ｜關鍵財務指標：槓桿率、利息覆蓋、現金流

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3. 講義內容

違約概率（Probability of Default, PD） 是發行人在特定期限內違約的可能性。PD 是信用風險的核心指標，通常以百分比表示。

回收率（Recovery Rate, RR） 是違約後債權人能收回的本金比例。回收率與違約損失率（LGD）互補：LGD = 1 − RR。

預期損失（Expected Loss, EL） = PD × LGD × EAD 其中 EAD（Exposure at Default）是違約時的風險敞口。

信用 VaR（Credit Value at Risk） 是在給定信心水平下，信用組合可能遭受的最大損失。信用 VaR = 預期損失 + 非預期損失。

**信用指標的應用：

• 債券定價：信用利差反映 PD × LGD
• 貸款定價：利率 = 資金成本 + 預期損失 + 風險溢價
• 資本計提：巴塞爾協議要求銀行持有信用風險資本
• 風險限額：設定單一發行人/行業的最大敞口

**信用指標的局限性：

• PD 估計依賴歷史數據，未必反映未來
• 回收率波動大，難以準確預測
• 信用風險具有尾部風險（Tail Risk）
• 相關性風險：違約相關性在危機時上升

**信用風險的組合管理：

• 分散化：降低單一發行人風險
• 限額管理：設定行業/地區/評級限額
• 對沖：使用 CDS 或期權對沖
• 壓力測試：評估極端情境下的損失

**信用指標的應用場景： 信用指標廣泛應用於：

• 債券定價：信用利差反映 PD × LGD
• 貸款定價：利率 = 資金成本 + 預期損失 + 風險溢價
• 資本計提：巴塞爾協議要求銀行持有信用風險資本
• 風險限額：設定單一發行人/行業的最大敞口

**信用風險的組合管理： 信用風險組合管理包括：

• 分散化：降低單一發行人風險
• 限額管理：設定行業/地區/評級限額
• 對沖：使用 CDS 或期權對沖
• 壓力測試：評估極端情境下的損失

**信用風險的壓力測試： 壓力測試評估極端情境下的信用損失。壓力測試包括：

• 歷史危機模擬（如 2008 年金融危機）
• 宏觀經濟衝擊情景
• 行業特定衝擊
• 單一發行人違約

**信用風險的報告： 信用風險報告包括：

• 信用風險敞口
• 預期損失
• 非預期損失
• 信用 VaR
• 壓力測試結果

4. 核心概念與公式

**預期損失公式： EL = PD × LGD × EAD

**信用 VaR 公式： Credit VaR = EL + UL UL = σ × Z_α 其中 σ = 損失標準差，Z_α = 信心水平對應的分位數

**回收率的影響因素：

• 抵押品價值
• 清償順序
• 行業特性
• 宏觀經濟環境

**信用指標的應用場景：

5. 實例演算

淨債務 500、EBITDA 100、利息 25：

1. 槓桿率 \(= 500 ÷ 100 = 5×\)
2. 利息覆蓋 \(= 100 ÷ 25 = 4×\)

槓桿 5× + 覆蓋 4× 是信用健康度的關鍵讀數 ✅

6. Excel 建模步驟

1. 計算淨債務/EBITDA
2. 計算利息覆蓋
3. 計算 FCF/淨債務
4. 追蹤趨勢
5. 附違約預警
6. 輸出信用指標

檢查式： 槓桿越低越好；覆蓋越高越安全；趨勢重要。

7. 案例研究

情境示範：企業槓桿由 3× 升至 6×、覆蓋由 5× 降至 2×，評級機構下調評級。教訓：指標的惡化趨勢是違約的領先信號。

真實案例（歷史資料，教學用途，不構成投資建議）： 信用指標的趨勢是違約預警的關鍵，示範「財務指標」的信用分析價值。

8. 常見錯誤

1. 忽略趨勢 —— 只看絕對值
2. 混淆總債務與淨債務 —— 扣除現金
3. 忽略現金流支撐 —— FCF 指標
4. 忽略行業差異 —— 槓桿基準
5. 忽略指標惡化 —— 違約前兆

9. 術語表

11. 延伸閱讀

• 下一課：8.3.3 評級機構方法論
• 課 1.3.2 槓桿與償債能力比率（模組 1 對照）
• 對應影片：EP「債券」相關集數